[ 導讀 ] 根據2013年半年報,海外通信市場已實現突破,相應產品訂單已達2億。公司主要面向非洲和南美市場,且在當地派駐人員負責市場開拓。公司對海外市場回款控制較嚴,采取先付款后發貨,有效避免了海外市場的信用風險。

       點評:

       烽(feng)火電(dian)(dian)子是我(wo)國(guo)(guo)通(tong)信(xin)裝備(bei)(bei)及(ji)電(dian)(dian)聲器材科研生產(chan)骨干企(qi)業(ye),實(shi)際控制人為(wei)國(guo)(guo)資委100%控股的陜西(xi)電(dian)(dian)子信(xin)息集(ji)團(tuan),陜西(xi)電(dian)(dian)子信(xin)息集(ji)團(tuan)目前在軍工領域(yu)已實(shi)現軍隊信(xin)息化(通(tong)信(xin)、導航、雷達)市(shi)場(chang)全面(mian)布(bu)局。烽(feng)火電(dian)(dian)子由陜西(xi)電(dian)(dian)子信(xin)息集(ji)團(tuan)直(zhi)/間接控股41.5%,并已形成(cheng)短波通(tong)信(xin)設(she)備(bei)(bei)、超短波通(tong)信(xin)設(she)備(bei)(bei)、救(jiu)生設(she)備(bei)(bei)(國(guo)(guo)內航空(kong)搜救(jiu)設(she)備(bei)(bei)重點企(qi)業(ye))通(tong)信(xin)保障(zhang)設(she)備(bei)(bei)和RFID等產(chan)品,為(wei)我(wo)空(kong)軍、海軍、陸航、通(tong)信(xin)兵(bing)(bing)、裝甲兵(bing)(bing)、炮兵(bing)(bing)、總參二部(bu)、武警部(bu)隊等諸多兵(bing)(bing)種提供通(tong)信(xin)。公(gong)司(si)為(wei)A股上市(shi)公(gong)司(si)當中少數具備(bei)(bei)軍工一級(ji)保密資質(zhi)的企(qi)業(ye)。

       軍用(yong)通信(xin)產(chan)品穩定(ding)增(zeng)長,毛利(li)率(lv)有望(wang)(wang)提升。空軍短波和超(chao)短波通信(xin)市(shi)場(chang)為公(gong)司利(li)基市(shi)場(chang),并突(tu)破陸軍市(shi)場(chang),我(wo)們估計(ji)相(xiang)應市(shi)場(chang)空間可達(da)200-300億,公(gong)司2012年營收7.14億,成長空間廣闊(kuo)。新(xin)董事長提出(chu)“做(zuo)強主業,優化升級”,后續將加大研發力(li)度,增(zeng)強產(chan)品市(shi)場(chang)競爭力(li),并改(gai)善管理流程,提升資(zi)源使用(yong)效率(lv),預計(ji)公(gong)司軍用(yong)通信(xin)產(chan)品未來在保(bao)持(chi)穩定(ding)增(zeng)長的同時,毛利(li)率(lv)有望(wang)(wang)上升。

       僅(jin)空(kong)(kong)(kong)軍(jun)和陸(lu)(lu)軍(jun)軍(jun)用通信(xin)(xin)市(shi)(shi)場(chang)空(kong)(kong)(kong)間可(ke)(ke)達200-300億(yi)。空(kong)(kong)(kong)軍(jun)通信(xin)(xin)裝(zhuang)備(bei)(bei)為公司利基市(shi)(shi)場(chang),單(dan)架(jia)(jia)飛機(ji)需(xu)要裝(zhuang)備(bei)(bei)2套通信(xin)(xin)設備(bei)(bei)(機(ji)內(nei)通信(xin)(xin)、機(ji)間通信(xin)(xin)以及飛機(ji)與(yu)地面(mian)控(kong)制中心的通信(xin)(xin))。根據《中國(guo)(guo)國(guo)(guo)防白皮書》和《中國(guo)(guo)軍(jun)力(li)報告》,我國(guo)(guo)現有(you)戰斗(dou)機(ji)1570架(jia)(jia),運輸機(ji)300架(jia)(jia)。而美(mei)國(guo)(guo)現有(you)各類飛機(ji)總數預計1.5萬架(jia)(jia)左(zuo)右,差距(ju)十(shi)分(fen)巨大。考慮(lv)我國(guo)(guo)空(kong)(kong)(kong)軍(jun)巨大的發展空(kong)(kong)(kong)間(航(hang)母的出現拉動海軍(jun)航(hang)空(kong)(kong)(kong)兵部(bu)隊的建(jian)設)以及機(ji)載通信(xin)(xin)設備(bei)(bei)的單(dan)價(jia),預計空(kong)(kong)(kong)軍(jun)市(shi)(shi)場(chang)空(kong)(kong)(kong)間超100億(yi)。我國(guo)(guo)現役(yi)陸(lu)(lu)軍(jun)人數約85萬,坦克7000輛,考慮(lv)陸(lu)(lu)軍(jun)用通信(xin)(xin)設備(bei)(bei)的單(dan)價(jia),預計陸(lu)(lu)軍(jun)市(shi)(shi)場(chang)空(kong)(kong)(kong)間可(ke)(ke)達100-200億(yi)。空(kong)(kong)(kong)軍(jun)和陸(lu)(lu)軍(jun)合計市(shi)(shi)場(chang)空(kong)(kong)(kong)間可(ke)(ke)達200-300億(yi),市(shi)(shi)場(chang)空(kong)(kong)(kong)間非常廣闊。

       公(gong)(gong)(gong)司(si)位居軍用(yong)通信(xin)(xin)市(shi)(shi)場第(di)一梯隊,“做(zuo)強(qiang)主(zhu)業”確保未(wei)來市(shi)(shi)場份額穩(wen)定。公(gong)(gong)(gong)司(si)軍用(yong)通信(xin)(xin)產(chan)品2012年實(shi)現營收7.14億,僅略小于(yu)海格通信(xin)(xin)8.48億的(de)(de)營收。公(gong)(gong)(gong)司(si)利(li)基市(shi)(shi)場為空軍通信(xin)(xin)系統,并實(shi)現陸(lu)軍市(shi)(shi)場的(de)(de)突(tu)破,在公(gong)(gong)(gong)司(si)新董事長(chang)上任(ren)后(hou),將加大軍用(yong)通信(xin)(xin)產(chan)品的(de)(de)研(yan)發投入,增強(qiang)軍用(yong)通信(xin)(xin)產(chan)品的(de)(de)市(shi)(shi)場競爭力,預(yu)計未(wei)來市(shi)(shi)場份額保持穩(wen)定。

       根據(ju)2013年半年報(bao),海(hai)外(wai)(wai)通信(xin)市(shi)場已實現(xian)突(tu)破,相應產品訂單已達2億。公司主要面向非(fei)洲和南美(mei)市(shi)場,且在當地派駐人員負(fu)責市(shi)場開拓。公司對海(hai)外(wai)(wai)市(shi)場回款控制較嚴,采取先付款后發(fa)貨,有效避(bi)免了海(hai)外(wai)(wai)市(shi)場的信(xin)用風險。

       “優(you)化(hua)(hua)(hua)升級(ji)”驅動軍(jun)(jun)用(yong)(yong)通(tong)(tong)信產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)毛利(li)率(lv)提升。公(gong)司(si)軍(jun)(jun)用(yong)(yong)通(tong)(tong)信產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)毛利(li)率(lv)40%左右(you),遠低(di)于海格(ge)通(tong)(tong)信軍(jun)(jun)用(yong)(yong)通(tong)(tong)信產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)55%的(de)(de)(de)毛利(li)率(lv)。2012年公(gong)司(si)原(yuan)董事長李榮家(jia)因年齡退休,新董事長唐(tang)大楷上任后,秉承“做強主業,優(you)化(hua)(hua)(hua)升級(ji)”的(de)(de)(de)理(li)念,對公(gong)司(si)產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)的(de)(de)(de)研發管理(li)流(liu)程進一(yi)步優(you)化(hua)(hua)(hua):軍(jun)(jun)用(yong)(yong)設(she)備個(ge)(ge)(ge)性化(hua)(hua)(hua)強,定(ding)制(zhi)(zhi)化(hua)(hua)(hua)多,公(gong)司(si)原(yuan)先針(zhen)對每一(yi)個(ge)(ge)(ge)定(ding)制(zhi)(zhi)產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)啟動一(yi)條產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)線,造成資(zi)源(yuan)(yuan)利(li)用(yong)(yong)效(xiao)率(lv)低(di)。未來(lai)公(gong)司(si)將針(zhen)對用(yong)(yong)戶的(de)(de)(de)共性需求(qiu),開發基準平臺(tai)(tai),再根據用(yong)(yong)戶的(de)(de)(de)個(ge)(ge)(ge)性需求(qiu)在(zai)基準平臺(tai)(tai)的(de)(de)(de)基礎上實(shi)現(xian)靈活定(ding)制(zhi)(zhi),資(zi)源(yuan)(yuan)利(li)用(yong)(yong)效(xiao)率(lv)有望(wang)顯著(zhu)提升。

       電(dian)(dian)聲(sheng)(sheng)器(qi)材(cai)(cai)和(he)揚聲(sheng)(sheng)器(qi)業務(wu)(wu)未來將保持(chi)20%左(zuo)右(you)的較快增(zeng)長。公司(si)(si)電(dian)(dian)聲(sheng)(sheng)器(qi)材(cai)(cai)以及(ji)揚聲(sheng)(sheng)器(qi)業務(wu)(wu)主要(yao)由烽火宏聲(sheng)(sheng)科技負責(ze),主要(yao)產(chan)品(pin)(pin)包(bao)括軍(jun)(jun)用送受(shou)話器(qi)(2011年(nian)公司(si)(si)推出(chu)骨導(dao)式送受(shou)話器(qi))、坦克帽、頭戴式耳機、有源抗噪(zao)產(chan)品(pin)(pin)以及(ji)民用揚聲(sheng)(sheng)器(qi)產(chan)品(pin)(pin)。通過(guo)使用有源消噪(zao)技術(shu)保證在高(gao)背景噪(zao)聲(sheng)(sheng)環(huan)境下(行進中的坦克內(nei)部噪(zao)聲(sheng)(sheng)可達107-112dB,炮擊時的脈沖(chong)噪(zao)聲(sheng)(sheng)為167-172dB,人暴露在強度為100-120dB的噪(zao)聲(sheng)(sheng)中一分鐘(zhong)即可暫時致聾)清晰的話音(yin)質(zhi)量(liang)。公司(si)(si)電(dian)(dian)聲(sheng)(sheng)器(qi)材(cai)(cai)的增(zeng)長主要(yao)由軍(jun)(jun)方驅動,我們估計(ji)未來仍(reng)將保持(chi)20%左(zuo)右(you)的快速增(zeng)長。

       RFID有望成為未來新的(de)增長點。公司以通信(xin)平臺(tai)(tai)為基礎(chu)向傳感層滲(shen)透,并(bing)可(ke)與航空(kong)(kong)搜救(jiu)業務(wu)協同(tong),通過RFID為軍隊(dui)提供醫(yi)療救(jiu)護(hu)系統級解決方案。我們(men)估(gu)計一(yi)個師對應的(de)軍隊(dui)醫(yi)療救(jiu)護(hu)的(de)RFID市(shi)場空(kong)(kong)間(jian)可(ke)達數(shu)千萬(wan),全軍醫(yi)療救(jiu)護(hu)的(de)市(shi)場空(kong)(kong)間(jian)可(ke)達數(shu)十(shi)億。如果考慮(lv)醫(yi)療物資(zi)管(guan)理,則市(shi)場空(kong)(kong)間(jian)更為廣闊。公司投資(zi)2800萬(wan)元建設RFID封裝生產線(不包括設計和制造環(huan)節),由烽火電子提供芯片和軟件平臺(tai)(tai),北京聯(lian)拓提供讀卡器,未來有望成為新的(de)增長點。

       我們判斷(duan)公(gong)(gong)司未來的發展契(qi)機在于大股東的資產(chan)注入預期。通(tong)過將烽火電子與海(hai)格通(tong)信進行橫向對比,我們認為公(gong)(gong)司與海(hai)格的差(cha)距主要在于產(chan)業橫向布局完整(zheng)度(du),資金(jin)以及研發管理。

       通(tong)過資產注(zhu)入可實現(xian)(xian)通(tong)信(xin)(xin)、導(dao)(dao)(dao)航(hang)、雷達產業的(de)(de)(de)完(wan)整布局(ju)。根據美國(guo)對其第一(yi)個數(shu)字(zi)化(hua)部(bu)隊--第四機(ji)步師(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)評估,數(shu)字(zi)化(hua)師(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)作戰(zhan)能力比(bi)傳(chuan)統(tong)師(shi)(shi)(shi)提高30%-50%。在(zai)數(shu)字(zi)化(hua)師(shi)(shi)(shi)演習中,該師(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)作戰(zhan)平臺比(bi)傳(chuan)統(tong)師(shi)(shi)(shi)少25%,卻能在(zai)更大的(de)(de)(de)戰(zhan)斗空間(jian)(jian)中,以快1倍(bei)的(de)(de)(de)速度,使敵傷亡數(shu)量增加(jia)1倍(bei)多。目(mu)前該師(shi)(shi)(shi)能覆蓋(gai)的(de)(de)(de)戰(zhan)斗空間(jian)(jian)為(wei)(wei)120×200平方(fang)公(gong)里,是(shi)傳(chuan)統(tong)師(shi)(shi)(shi)戰(zhan)斗空間(jian)(jian)(100×100平方(fang)公(gong)里)的(de)(de)(de)2.4倍(bei)。數(shu)字(zi)化(hua)部(bu)隊已經成(cheng)為(wei)(wei)全(quan)球(qiu)軍隊未來(lai)發展的(de)(de)(de)方(fang)向(xiang),美國(guo)已提出IC4ISR(一(yi)體化(hua)C4ISR,即指揮、控制(zhi)、通(tong)信(xin)(xin)、計算機(ji)、情報、監視(shi)與偵察)系(xi)統(tong)的(de)(de)(de)概念,通(tong)信(xin)(xin)、導(dao)(dao)(dao)航(hang)和雷達技術及(ji)其相互之(zhi)間(jian)(jian)的(de)(de)(de)信(xin)(xin)息(xi)整合(he)成(cheng)為(wei)(wei)IC4ISR系(xi)統(tong)的(de)(de)(de)基礎(chu)。陜西電子(zi)信(xin)(xin)息(xi)集(ji)團有限公(gong)司已實現(xian)(xian)通(tong)信(xin)(xin)(烽火(huo)電子(zi))、導(dao)(dao)(dao)航(hang)(凌(ling)云)、雷達(黃河)全(quan)面(mian)布局(ju),未來(lai)各子(zi)公(gong)司的(de)(de)(de)整合(he)和產品(pin)的(de)(de)(de)融合(he)是(shi)行業發展的(de)(de)(de)必然(ran)趨勢。

       盈利(li)預(yu)測與投(tou)資(zi)建議:不考慮陜西電(dian)子信息集團資(zi)產注入預(yu)期(qi),僅考慮軍(jun)用通信產品和電(dian)聲器材業務的穩(wen)定快速增長(chang)和RFID市場的逐步放量,我們(men)預(yu)測公司2013-2015年(nian)(nian)EPS分別為0.10元,0.16元、0.19元,考慮2014年(nian)(nian)的估值切換,給予2014年(nian)(nian)40倍(bei)PE,對應6個月目標(biao)價6.40元,首次(ci)給予“增持”評(ping)級。

       風險提(ti)示:軍工(gong)通信收入(ru)確認低(di)于預期(qi),RFID放(fang)量低(di)于預期(qi),費用控制低(di)于預期(qi)

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