“讓天下沒有難做的生意。”

　　“全國24小時，全球72小時必達。”

　　“我們是全球最大的跨境電商物流服務企業。”

　　9月末，菜鳥正式向港交所提交上市申請，成為阿里巴巴“1+6+N”之后首個正式進入IPO進程的業務集團。

　　一時間“阿里概念股”，再次吸引各路資金的“凝視”。

　　菜鳥創立于2013年，當時為了滿足阿里電商平臺上買賣雙方對物流服務需求，之后于2014年，菜鳥在開曼群島注冊成立為阿里集團的控股公司。

　　成立十年之后，菜鳥踏上了IPO的旅程。

　　據招股書，菜鳥曾進行過三輪融資，募集資金總額依次為100億元、60億元和150億元，投資者支付的每股成本分別為3.33元、5元和7.45元，一家海外基金今年早前對菜鳥的估值為200億美元。

　　菜鳥的投資價值幾何？投資者應該將其放在電商領域里，抑或是物流服務商行業進行觀察？菜鳥的對手們究竟有誰？

　　業內地位幾何？

　　菜鳥本次IPO的公司全稱為“菜鳥智慧物流網絡有限公司”，其收入來自全球范圍，包括國際物流服務——跨境快遞、國際供應鏈及少量海外本地物流服務，以及中國國內物流服務，包括供應鏈及質量快遞服務。

　　菜鳥在中國物流行業地位如何？

　　招股書披露，2022年中國質量電商物流公司按收入計的排名，菜鳥排名第三位，市場份額為16.4%。

　　財務數據顯示，2023財年菜鳥總收入為778億元人民幣，2021至2023財年的復合增長率為21%。

　　招股書對這份排名的前兩位，僅以字母代替，但對應市場份額分別為35.7%和20%。

　　可以看出，市場份額最大者領先菜鳥將近20個百分點，菜鳥的收入優勢并不明顯。

　　一份第三方機構的行業點評報告認為，菜鳥的競爭者是京東物流和順豐控股。

　　這份報告進一步指出，菜鳥的擴張速度相對更快，利用和合作伙伴之間建立關系，將線下資源整合利用從而實現擴張，而上述兩個競爭對手利用自營和加盟的方式實現擴張。

　　實際上，菜鳥的競爭力就是下沉的客戶群，覆蓋B端和C端，特別是有大量的淘系電商商家。

　　值得注意的是，菜鳥在招股書中特別強調“不止于電商”的標簽，其所舉的例子包括：為一家快消品公司提供全渠道供應鏈服務，管理超過10萬個日均訂單；為汽車、新能源及其他工業制造商提供服務。

　　有研究機構犀利地指出，順豐是眾多銷售貴重商品店家的首選物流快遞公司，其目標客戶一直是較為高端的商家、個人或者企業，而近幾年也推出了針對腰部客戶的服務，因此被投資者看好。

　　因此，菜鳥想搶占更多的市場份額，需要在服務質量受到貴重商品店家的“加持”。

　　大額補貼能持續嗎？

　　通常來講，物流企業會通過補貼方式增加市場份額的“占位”，菜鳥也不例外。

　　據公開報道，今年8月，菜鳥裹裹面向商家提供總價值13億元的寄件補貼，入駐商家最高可省1000元運費。據悉，這是菜鳥裹裹商家寄件業務誕生以來力度最大的補貼活動。

　　實際上，菜鳥裹裹集合了中通、韻達、申通、圓通、百世、德邦快遞等快遞公司的物流運輸服務，用戶選擇對應的物流公司寄送快遞。

　　花錢“占位”的模式，可能會受到沖擊。

　　菜鳥招股書顯示，該公司其他收入由2022年財政年度的人民幣5.29億元減少7%至2023年財政年度的人民幣4.9億元，主要是由于政府補助減少所致。“該減少部分被我們收取來自若干被投資公司的股息增加所抵消。”

　　“對比2021年菜鳥1.69億元的其他收入，次年的環比增加是因為增值稅加計抵減增加，以及我們收到的政府補貼增加所致。”

　　可以看出，菜鳥的其他收入變化與政府補貼增減有關，而菜鳥對外也是使用補貼方法，但這種方式能否持續，與未來市場有很大關系。

　　虧錢的事實

　　細看招股書，菜鳥有著凈虧損的歷史記錄。

　　財務數據顯示，2021年、2022年及2023年財政年度，分別錄得凈虧損人民幣20.15億元、22.86億元、28.01億元。

　　可見，雖然打著技術驅動的標簽，菜鳥的盈利情況并不佳。

　　再來細看收入情況。

　　其中，菜鳥國際物流2021-2023財年收入分別為290億、350億、369億元，國內物流2021-2023財年收入分別為201億、271億、360億元。

　　可以看出，菜鳥的國內物流收入一直在追趕，而國際物流的增長很明顯地已經放緩。

　　這里有一個令投資者憂心的細節。

　　2021-2023財年，菜鳥自阿里巴巴集團產生的收入分別為人民幣154.2億元、206.1億元、219億元，分別占各期間收入的29.2%、30.8%、28.2%。

　　不難看出，阿里巴巴的“供血”已成為菜鳥收入的核心因素，換個角度而言，這可能也是公司未來最大的潛在風險。

　　菜鳥發起IPO，試圖沖刺全球智慧物流第一股，價值投資人會買賬嗎？